實(shí)時(shí)焦點(diǎn)：【財(cái)經(jīng)分析】樂(lè)觀表現(xiàn)背后“隱憂”尚存 城投擇券切忌掉以輕心

伴隨城投融資環(huán)境的改善，近期各機(jī)構(gòu)于強(qiáng)省份弱平臺(tái)下沉布局的行為有所增多。

【資料圖】

業(yè)內(nèi)人士提醒，鑒于城投債利差已有大幅下行，且風(fēng)險(xiǎn)收益比正在下降，因此擇券還是不建議過(guò)度下沉，需關(guān)注區(qū)域債務(wù)壓力、平臺(tái)業(yè)務(wù)屬性、融資合規(guī)性等因素，規(guī)避尾部風(fēng)險(xiǎn)。

城投板塊仍受青睞

8月以來(lái)，受經(jīng)濟(jì)金融數(shù)據(jù)表現(xiàn)不佳、市場(chǎng)之于經(jīng)濟(jì)下行擔(dān)憂加劇、資金面延續(xù)寬松狀態(tài)、央行意外降息點(diǎn)燃機(jī)構(gòu)做多情緒等諸多因素影響，債市表現(xiàn)走強(qiáng)，收益率整體下行。

中央國(guó)債登記結(jié)算有限責(zé)任公司提供的數(shù)據(jù)顯示，截至9月5日收盤(pán)，銀行間信用債曲線收益率波動(dòng)下探。舉例來(lái)看，中債中短期票據(jù)收益率曲線(AAA)3年期回落1BP至2.59%，5年期收益率下探1BP至2.96%；中債中短期票據(jù)收益率曲線(A)1年期下行1BP至9.34%。

“眼下，市場(chǎng)整體可選擇的余地并不大(地產(chǎn)債違約展期現(xiàn)象頻發(fā)、低等級(jí)煤炭債利差仍處修復(fù)過(guò)程)，因此于信用債投資方面，資金更多地涌向城投領(lǐng)域并不出人意料。”中信證券債券研究首席分析師明明說(shuō)。

公開(kāi)數(shù)據(jù)顯示，上周信用債的成交量環(huán)比抬升20%，成交量約為7348億元。結(jié)構(gòu)上，分行業(yè)來(lái)看，城投成交量占比達(dá)43%，地產(chǎn)占比僅在3%左右。分期限來(lái)看，成交集中在3年以內(nèi)，占比達(dá)到90%，其中1年及以下、1至3年的占比分別為43%和47%。

另?yè)?jù)統(tǒng)計(jì)，上周共發(fā)行了301支非金融信用債，金額合計(jì)3103億元，凈增量為291億元，發(fā)行量繼續(xù)環(huán)比抬升3%。具體到行業(yè)層面，城投債的發(fā)行量達(dá)1241億元，凈增量為260億元；地產(chǎn)債的發(fā)行和凈增量分別為24億元和-60億元，差距之大可窺一斑。

局部風(fēng)險(xiǎn)不容小覷

當(dāng)然，機(jī)構(gòu)的青睞并不意味著城投擇券能夠“高枕無(wú)憂”。

來(lái)自中證鵬元研究發(fā)展部的觀點(diǎn)指出，城投本身信用基本面偏弱，盈利能力較差，近兩年在地方財(cái)政收緊的情況下，隨著資金緊張程度的加劇，城投主體僅靠外部融資滾動(dòng)進(jìn)行債務(wù)接續(xù)的模式已然難以為繼，當(dāng)前非標(biāo)違約事件頻發(fā)，意味著“城投信仰”在逐漸走弱。

值得一提的是，近日西部某省會(huì)城投公司信托融資逾期的消息就引起了市場(chǎng)的廣泛關(guān)注。

盡管近年來(lái)城投公司非標(biāo)逾期已不算鮮見(jiàn)，但頻繁出現(xiàn)的非標(biāo)逾期事件依舊為市場(chǎng)敲響了風(fēng)險(xiǎn)“警鐘”。

“從實(shí)踐來(lái)看，各地陸續(xù)出現(xiàn)的城投公司逾期案例，將會(huì)不斷提高信托資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)率，繼而抬升信托公司的項(xiàng)目審核標(biāo)準(zhǔn)和增信措施要求，并對(duì)部分網(wǎng)紅區(qū)域?qū)嵭邢拗菩源胧！币晃粰C(jī)構(gòu)交易員在接受記者采訪時(shí)指出，“這在實(shí)際上會(huì)減少企業(yè)通過(guò)信托進(jìn)行融資的可行性。若相關(guān)城投在無(wú)新增債券發(fā)行的同時(shí)又面臨巨額的債券到期，疊加非標(biāo)融資不暢，那么資金鏈斷裂只是早晚的問(wèn)題。”

更有部分業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，作為城投公司的“護(hù)城河”(是貸款融資和債券融資不暢時(shí)的重要備選)，非標(biāo)融資是維護(hù)城投公司運(yùn)營(yíng)的重要保障。如果“護(hù)城河”干涸，那對(duì)于債務(wù)接續(xù)本就困難的部分城投主體來(lái)說(shuō)，意味著違約已漸行漸近。

從2021下半年以來(lái)公開(kāi)披露的債券發(fā)行人公告、跟蹤評(píng)級(jí)報(bào)告等信息也可以看出，逾期違約的信托產(chǎn)品、融資租賃產(chǎn)品的數(shù)量和規(guī)模在不斷增加。部分信托公司和城投公司因?yàn)槿谫Y逾期問(wèn)題甚至已經(jīng)啟動(dòng)了司法程序。

“市場(chǎng)終究將等到‘第一個(gè)吃螃蟹的人’。”上述交易員坦言，“城投債的規(guī)模遠(yuǎn)大于房企融資數(shù)額，一旦城投公募債剛兌的固定思維被打破，屆時(shí)‘香餑餑’將變成‘定時(shí)炸彈’，引發(fā)的負(fù)面連鎖反應(yīng)可想而知。”

總之，對(duì)于城投板塊的布局，在保留樂(lè)觀態(tài)度的同時(shí)，仍需留有一份審慎。

“經(jīng)濟(jì)放緩壓力之下，現(xiàn)階段各地的財(cái)力均有所走弱，其中尤以弱資質(zhì)地區(qū)最為顯著。”國(guó)盛證券固定收益首席分析師楊業(yè)偉指出，“今年前7個(gè)月，吉林、天津等地的財(cái)政收入同比下跌了30%至40%，云南、貴州等地同樣顯著下滑。不僅如此，償債能力下降又致使部分地區(qū)的再融資能力進(jìn)一步減弱，今年前8個(gè)月，甘肅城投債存量累計(jì)減少了17.2%，云南、貴州等地的城投債券也同樣呈現(xiàn)出凈償還態(tài)勢(shì)。償債能力下降，疊加債務(wù)凈融資為負(fù)，這必然將導(dǎo)致上述地區(qū)的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)繼續(xù)上升。”

“我們觀察到，經(jīng)濟(jì)欠發(fā)達(dá)地區(qū)城投公司2022上半年發(fā)債面臨的挑戰(zhàn)有所加大，主要體現(xiàn)為其境內(nèi)市場(chǎng)上的資金凈流出增加及融資成本提高。”穆迪副董事總經(jīng)理鐘汶權(quán)說(shuō)。

楊業(yè)偉并稱，8月下旬以來(lái)，全國(guó)城投的凈融資情況雖然環(huán)比改善，但主要集中在浙江、湖北等相對(duì)優(yōu)質(zhì)的區(qū)域，天津、甘肅、內(nèi)蒙古、黑龍江等地區(qū)的城投債務(wù)依舊呈現(xiàn)出了凈償還的態(tài)勢(shì)。再就成交期限來(lái)看，云南、吉林等地依舊集中在1年以下，體現(xiàn)出市場(chǎng)對(duì)弱資質(zhì)區(qū)域長(zhǎng)期信用前景的擔(dān)憂，與之相對(duì)，成交期限較長(zhǎng)的區(qū)域依然以北京、上海等優(yōu)質(zhì)區(qū)域?yàn)橹鳌?/p>

招商證券方面提示，三季度末到四季度是信用事件多發(fā)時(shí)段，對(duì)大部分債市投資者來(lái)說(shuō)，應(yīng)將風(fēng)險(xiǎn)防范投射到策略布局上。值得慶幸的是，供需格局對(duì)搶配行情的支持尚未結(jié)束，適當(dāng)拉長(zhǎng)久期擁有安全墊。

具體到城投品種的選擇上，當(dāng)前城投債下沉的性價(jià)比有限，配置區(qū)域建議嚴(yán)格控制，東部省份依舊是首選，若要增強(qiáng)收益，可適當(dāng)選擇地級(jí)市開(kāi)發(fā)區(qū)城投債拉長(zhǎng)久期，2年左右是不錯(cuò)的區(qū)間。

（文章來(lái)源：新華財(cái)經(jīng)）